Тема 3. Равновесие в денежной сфере

Теоретические модели

Эмпирическая модель

Эконометрические оценки спроса на деньги

Нестабильность функции спроса

Техника анализа временных рядов

Модель денежного мультипликатора

Предложение банковских денег

В предложении денег (агрегат М1) важнейшую роль играют чековые вклады или, иначе, вклады до востребования, DD. Будем полагать, что все банковские вклады делятся на два вида: бессрочные и срочные, TD. Рассмотрим зависимость предложения DD банками от исходного значения агрегата М0, от суммы наличных денег, хранимой вне банков С и от размеров срочных вкладов, а также от норм обязательных резервов (выраженных в долях единицы) против вкладов до востребования, r_D , и против срочных вкладов, r_T . Тогда максимальное предложение DD может составить:

1

^DD _S = [M 0 −C (ⁱ _D ,ⁱ _T ,i ,Y ) − ^r _T TD (ⁱ _D ,ⁱ _T ,i ,Y )] (28) r_D

где iD характеризует процент по бессрочным вкладам, iT – процент по срочным вкладам, i – доход, приносимый другими финансовыми активами и Y – размеры дохода.

Предполагаемые зависимости можно записать следующим образом:

∂C ∂C ∂C ∂C

< 0 ≤ 0 ≤ 0 > 0

∂i_D ∂i_T ∂i ∂Y

∂(TD ) ∂(TD ) ∂(TD ) ∂(TD )

< 0 > 0 < 0 > 0

∂i_D ∂i_T ∂i ∂Y

Регулирование возможностей коммерческих банков создавать средства платежа может непосредственно осуществляться с помощью инструментов денежно-кредитной политики M0, r_D и r_T , а также через опосредствовано через воздействие на сумму рыночных процентных ставок:

Изменения в предложении одного из денежных агрегатов неизбежно влияет и на масштабы предложения других агрегатов не только потому, что компоненты узких агрегатов входят в состав более широких. Дело в том, что изменившиеся предложение любого из рассматривавшихся ликвидных активов ведет к изменению структуры процентных ставок и, следовательно, обусловливает переход к новым величинам, фигурирующим в соотношении (28). Так, наличие у банка свободных резервов и/или обеспечение более привлекательных условий для хранения срочных вкладов может неблагоприятно сказаться на возможностях предложения вкладов до востребования, а

вместе с тем на (DD)_S и (M1)_S .

В начале данного раздела отмечалось, что в рассматриваемых теоретических схемах допускаются экзогенные изменения в сфере предложения денег, исходящие прежде всего от монетарных властей. Это, разумеется, не означает, что действия ЦБ всегда носят экзогенный характер. Вопрос об эндогенном или экзогенном характере процессов, протекающих в денежной сфере, довольно сложен; более подробно он рассматривается в следующих разделах курса. В данном контексте ограничимся лишь следующим общим соображением.

Многие изменения в денежном предложении несомненно определяются целенаправленной политикой монетарных властей. Выше уже упоминалось, например, долгосрочная тенденция к расширению денежной базы, влияние изменений в резервных требованиях на возможности создания банковских денег и т. п. Но все дело в том, что в рамках модели общего равновесия сама денежно-кредитная политика, проводимая ЦБ, может существенно зависеть от значений других переменных. Так, рецессия и резкий рост безработицы могут подтолкнуть монетарные власти к тому, чтобы подчинить политику регулирования в сфере предложения денег более общим задачам, например, обеспечению бесперебойного финансирования бюджетных дефицитов (подобную политику можно было наблюдать в России в первые годы реформ – в 1992-1994 гг.). Стремительный инфляционный рост цен и обыстрение внешнеэкономических проблем могут вынудить ЦБ перейти к режиму фиксированного валютного курса (к политике поддержания «валютного коридора» в 1995-1997 гг.). Тем самым денежно-кредитная политика ЦБ «эндогенизируется», действия ЦБ приобретают характер вынужденной реакции на шоки, с которыми сталкиваются другие сектора экономики.

Завершая раздел, в котором рассматривается предложение денег, заметим, что сам характер задачи, которую стремится решить ЦБ, определяет предложение того или иного денежного агрегата. Ведь сам выбор между денежными агрегатами, которые используются в качестве инструктажа, способного содействовать восстановлению хозяйственной активности (или сдерживанию инфляционного роста цен) зависит от эластичности спроса, предъявляемого участниками на каждый из денежных агрегатов, по проценту и от стабильности спроса на тот или иной агрегат. Механизмы воздействия денежно-кредитной политики на предложение денежных агрегатов более подробно рассматриваются в обзоре Ф. Модильяни и Л. Пападемоса (см. Modigliani, Papademos 1987).

Механизмы установления равновесия в денежной сфере

Современная экономическая теория использует при анализе спроса на деньги и предложения денег, как отмечалось выше, портфельный подход. Решения участников хозяйственного процесса, предъявляющих спрос на деньги, и частных банков, предлагающих наиболее ликвидные финансовые активы, диктуются прежде всего стремлением к обеспечению оптимальной структуры портфеля активов. Поскольку в качестве критерия оптимизации выступает максимизация дохода при заданном уровне риска, ясно, что важнейшее влияние на указанные процессы оказывают складывающиеся на рынке процентные ставки, обеспечивающие доходность каждого из финансовых активов.

Уровень процентных ставок характеризует альтернативные издержки хранения ресурсов в денежной форме; поэтому процент относится, как мы видели, к числу основных факторов, определяющих спрос на деньги. В модели, включающей два вида финансовых активов – деньги и облигации, расширение спроса на деньги должно повлечь за собой продажу части облигации, а, следовательно, при прочих равных условиях, оно повлечет за собой повышение рыночного процента, что, в свою очередь, сделает менее привлекательным хранения ресурсов в форме денег, не приносящих дохода (или приносящих лишь сравнительно небольшой доход). Таким образом, на денежном рынке, как и на товарном, повышение цены денег – процентной ставки – при прочих равных условиях ограничивает спрос и активизирует процессы замещения различных компонентов в портфеле финансовых активов.

Подобные аналогии можно наблюдать и при анализе факторов, определяющих предложение. На товарных рынках повышение цены обычно обеспечивает действенные стимулы к расширению предложения вздорожавших товаров и услуг. Обратимся к предложению денег – см., например, соотношение (19’) на стр… Нетрудно видеть, что и здесь процентные ставки характеризуют альтернативные издержки хранения банком ресурсов в форме избыточных резервов. Чем выше процент, тем при прочих равных условиях меньше er=ER/D, а следовательно, тем больше денежный мультипликатор µ. Вместе с тем повышение доходности ссуд и вложений в ценные бумаги увеличивает привлекательность активных операций банков, сопровождающихся дополнительным созданием банковских денег.

Продолжая аналогию, можно было бы использовать маршаллианский аппарат для характеристики кривых спроса на деньги и предложения денег – см. рисунок 1. в точке i^* , вообще говоря, может быть обеспечено равновесие между спросом на деньги и предложением денег. Изменения в Y и P приводят к сдвигу кривой спроса, а изменения в cr, rr, er и Н – к сдвигу кривой предложения.

i^*

M^* M

И все же указанные соображения содержат лишь частичный ответ на поставленный вопрос. Реальная картина оказывается, по-видимому, значительно сложней.

Дело в том, что приспособление спроса на деньги и предложения денег к изменившимся процентным ставкам оказывается, как отмечалось выше, достаточно продолжительным процессом. Так, в соответствии с известными расчетами С. Голдфелда лишь на протяжении двух последующих лет устраняется обнаружившийся разрыв между «желательными» и фактическими денежными остатками (см. Goldfeld 1973). К тому же спрос на деньги оказывается сравнительно менее чувствительным к процентным ставкам по краткосрочным обязательствам, наиболее оперативно отражающим неравновесие, складывающееся в денежной сфере.

Да и предложение денег не столь интенсивно реагирует на изменения рыночных процентных ставок. В соответствии с описанной выше логикой на изменения этих ставок

∂(rr )

должны реагировать характеристики избыточных резервов ( < 0), а вместе с тем и

∂i

величина денежного мультипликатора. Однако альтернативные издержки – не единственный фактор, влияющий на решение фирмы об оптимальных размерах хранимых избыточных резервов. Попытки эмпирического исследования оперативности процессов приспособления к новому уровню процента и эластичности избыточных резервов по проценту сталкиваются с рядом серьезных трудностей.

Полученные результаты представляются не слишком надежными, все же они, повидимому, могут свидетельствовать о том, что реакция избыточных резервов банка на изменения рыночных процентных ставок чаще всего оказывается недостаточно интенсивной (особенности банковского регулирования избыточных резервов подробно рассматриваются в работе П. Фроста – см. Frost 1971).

Й. Йоханес и Р. Раше подробно анализировали возможности прогнозирования денежного мультипликатора. В их исследовании также не зафиксировано острой реакции мультипликатора на изменения рыночных ставок процента (см. Johansen, Rasche 1987).

Таким образом, реакция спроса на деньги и предложения денег на изменения рыночных процентных ставок, регулирующие движение к равновесию, оказывается постепенной и скорее всего растягивается на довольно длительный период. Вместе с тем есть некоторые свидетельства того, что при значительном увеличении (номинальных) процентных ставок эластичность спроса, предъявляемого потребителями, на деньги по проценту значительно увеличивается – см., например, Mulligan, Sala-i-Martin 2000.

Серьезное увеличение процентных ставок чаще всего связано с ростом инфляционных ожиданий; это подводит нас к вопросу о механизмах установления равновесия между спросом на деньги и предложением денег в условиях значительного роста общего уровня цен. Очень медленной приспособление спроса на деньги к условиям стремительной инфляции реально означало бы серьезные убытки, связанные с быстрым обесценением денег.

В подобных условиях, наряду с описанными выше механизмами установления равновесия на денежных рынках, вступают в действие механизмы на товарных рынках. Особые способы установления равновесия между спросом на деньги и предложением денег отмечал еще К. Викселль в своей работе 1898 года, рассматривавшей взаимодействие процента и цен. Поскольку в работе рассматривались условия денежного обращения, определяемые золотым стандартом, К. Викселль исходит из того, что спрос, предъявляемый участниками хозяйственных операций на деньги остается неизменным при росте общего уровня цен. На уменьшение реальной величины денежных остатков участники реагируют следующим образом: они сокращают свой спрос на товары и услуги, что, в свою очередь, влечет за собой приостановку роста и последующему снижению цен. «Этот процесс приостановится лишь тогда, когда все цены снизятся до такого уровня, при котором денежные остатки будут сочтены достаточными » (Wicksell 1898).

Тенденция к более или мене непрерывному обесценению денег после крушения золотого стандарта побудила экономистов включить в число переменных, регулирующих спрос на деньги ожидаемое повышение общего уровня цен. Со времени выхода в свет «классической» работы Ф. Кэйгана о гиперинфляции в моделях, описывающих стремительную инфляцию, ожидаемый рост цен становится важнейшим фактором, который определяет спрос на реальные денежные остатки^[10] :

M

∂( )

^M = f (p &^e ) ^P < 0 (29) P ∂p^e

где p &^e характеризует ожидаемый прирост общего уровня цен.

В подобной ситуации, как ив модели К. Викселля, цены (наряду с процентом) превращаются в инструмент, способствующий установлению равновесия между спросом на деньги и предложением денег. Однако общая «механика» движения к равновесию теперь меняется: участники хозяйственных операций теперь не воздерживаются от приобретения товаров и услуг для того, чтобы сохранить неизменной реальную сумму денежных остатков; напротив, стремясь уменьшить потери, приносимые обесценением денег, они увеличивают свои расходы на товары и услуги, в этом случае последующий рост цен означает уменьшение реальной величины денежных остатков. Указанный процесс продолжается, как отмечал шведский экономист, до тех пор, пока реальная сумма денежных остатков не совпадет с уменьшившимся спросом на деньги.

Нетрудно понять, что роль указанных процессов, протекающих на товарных рынках, оказывается тем важней, чем больше потери, приносимые обесценением денег. Столь же очевидно, что в условиях ожидаемого роста предложения денег эти механизмы функционируют более интенсивно, чем в обстановке неожиданных ценовых шоков.

Заметим, что описанный механизм установления равновесия предполагает гораздо более активную и оперативную реакцию участников на ожидаемые изменения хозяйственной ситуации. Поистине фантастическая скорость роста цен в ситуациях гиперинфляции побуждает экономистов, изучающих эти процессы предположить, что равновесие между спросом на деньги и предложением устанавливается почти мгновенно. Некоторые запаздывания в указанный процесс могут вносить, как будет показано в последующем изложении, «инерционные» механизмы формирования инфляционных ожиданий, например, фигурирующие в расчетах Ф. Кэйгана схемы действия адаптивных ожиданий.

[1] Отрицательная величина В может означать ссуду денежных ресурсов, к которой прибегает рассматриваемый потребитель.

[2] Противоположная направленность движения спроса на деньги и альтернативных издержек их хранения может также интерпретироваться как одно из проявлений повсеместного предпочтения ликвидности, играющего столь важную роль в теоретической концепции Дж. М. Кейнса (см. Keynes 1936, Chapter 15).

[3] Заметим, что в статье, специально посвященной спросу на деньги, которую М. Фридман в 1954 году опубликовал в «Журнале политической экономки», автору вообще не удалось обнаружить сколько-нибудь значительного влияния процента на спрос на денежные остатки (см. Friedman 1959). Использованные М. Фридманом методы эмпирического анализа впоследствии были подвергнуты основательной критике в работе Д. Лейдлера (см. Laidler 1966).

[4] Использовались значения всех переменных (кроме процента), выраженные в логарифмах. Приводимые в таблице оценки получены с помощью двух шагового метода наименьших квадратов (2SLS). Расчеты уравнения спроса для Великобритании выявили значительную серийную корреляцию остатков; поэтому была предпринята корректировка, учитывавшая серийную корреляцию первого порядка.

[5] В этой связи неизбежно возникают вопросы, связанные с определением самих процессов установления равновесия. Так, в таблице 1 приводились результаты расчета регрессий, в которых в качестве зависимой переменной выступали реальные денежные остатки (коэффициент регрессии α предполагался равным единице). В соответствии с логикой приведенных выше рассуждений это предполагает, что описанная система мгновенно реагирует на изменения цен и отыскивает равновесные в некотором смысле значения реальных денежных остатков, но не сразу достигает равновесного значения M^* . Вопрос о механизмах равновесия в денежной сфере (и, следовательно, о том, насколько последовательны суждения такого рода) обсуждаются в завершающих разделах рассматриваемой темы.

[6] Достаточно напомнить, что в 1970 году группа, состоящая из десяти калифорнийских банков, перешла к

«безбумажным» межбанковским расчетам, в которые с 1972 года включила Совет управляющих Федеральной резервной системы. В 1974 году в США начала функционировать Национальная ассоциация автоматических расчетных палат (NACHA). Тогда же в указанную систему включилась и федеральная система социального страхования, осуществляющая ежегодно сотни миллионов платежей. К середине 80-х годов в США функционировала 31 автоматическая расчетная палата; эти системы обслуживали 16 тысяч кредитных учреждений и 34 тысячи нефинансовых корпораций (см. Frisbec 1986; Mengle 1985).

[7] При этом, однако, автор использовал несколько иную спецификацию уравнения спроса на деньги, поэтому неизбежновозникают затруднения в случаях сравнения указанных расчетов с другими моделями.

[8] Для слушателей, не знакомых с техникой анализа временных рядов можно порекомендовать курс лекций Г. Г. Канторовича (Канторович 2002). Можно воспользоваться пособием К. Паттерсона, на материалы которого иопирается рассматриваемый пример (см. Patterson 2000, Chapter 10).

[9] После извлечения детерминированного тренда из регрессии ADF удается обнаружить порождаемый единичнымкорнем процесс с дрейфом, представленным детерминированным трендом.

[10] Более подробно эти вопросы обсуждаются в последующих разделах курса.

содержание   ..  379  380  381   ..