Экономическая оценка инвестиций 10

1. Инвестиции и инвестиционная деятельность

1.1. Понятие и виды инвестиций. Инвестиционная деятельность.

Под инвестициями в самом широком смысле понимают вложения капитала в любой форме c целью получения дохода или социального эффекта в будущем. Закон РФ “Об инвестиционной деятельности в РСФСР” определяет инвестиции как все виды имущественных и интеллектуальных ценностей, которые вкладываются в объекты предпринимательской и иных видов деятельности, в результате которой формируется (прибыль) доход или достигается социальный эффект. Такими ценностями являются:

движимое и недвижимое имущество, используемое в производстве или обладающее ликвидностью (здания, сооружения, машины, оборудования, другие материальные ценности);

денежные средства и их эквиваленты (целевые банковские вклады, кредиты, акции, другие ценные бумаги);

имущественные права, вытекающие из авторского права, лицензии, “ноу - хау” и оцениваемые, как правило, денежным эквивалентом;

права пользования землей и другими природными ресурсами, а также иные имущественные права.

Инвестиционная деятельность (ИД) - совокупность практических действий по реализации инвестиций.

Субъектами инвестиционной деятельности являются инвесторы, заказчики, исполнители работ, пользователи объектов инвестиционной, банковские, страховые и посреднические организации и другие участники инвестиционного процесса.

Субъекты инвестиционной деятельности - частные лица и отдельные фирмы, государство, могут быть отечественными и иностранными . Субъекты ИД, принимающие решения и осуществляющие вложения собственных и заемных и прочих привлеченных средств, называются инвесторами , все остальные субъекты инвестиционной деятельности называются ее участниками .

Субъекты инвестиционной деятельности действуют в инвестиционной сфере , которую образуют: сфера капитального строительства, где идет процесс вложений в основной и оборотный капитал; инновационная сфера, где реализуется научно-технический и интеллектуальный потенциал; сфера обращения финансового капитала, сфера реализации имущественных прав.

Права и обязанности субъектов инвестиционной деятельности реализуются законодательством.

Объекты инвестиционной деятельности, согласно ст. 3 Закона “Об инвестиционной деятельности в РСФСР”, это вновь создаваемые и модернизируемые основные фонды и оборотные средства во всех отраслях и сферах народного хозяйства, ценные бумаги, целевые денежные вклады, научно-техническая продукция, другие объекты собственности, а также имущественные права и права на интеллектуальную собственность. Соответственно объекту приложения инвестиции делят на вложения в материальные, финансовые и нематериальные активы.

Под физическими активами имеют ввиду производственные здания, сооружения, любые виды машин и оборудования со сроком службы более одного года.

Под денежными, финансовыми, активами понимаются права на получение денежных сумм от других физических и юридических лиц, например, депозиты в банке, акции, облигации и т. п.

Под нематериальными активами понимают ценности, приобретаемые фирмой в результате проведения программ переобучения или повышения квалификации персонала, разработки торговых знаков, приобретения лицензий и т. п.

По отношению к вложениям в ценные бумаги используют понятие портфельные инвестиции ,

Инвестиции в физические активы именуют инвестициями в реальные активы.

Инвестиции в создании и воспроизводство основных фондов осуществляются в форме капитальных вложений.

Инвестиции могут охватывать как полный научно-технический и производственный цикл создания продукции (ресурса, услуги), так и его элементы (стадии): научные исследования, проектно-конструкторские разработки; расширения или реконструкцию действующего производства, организацию нового производства или выпуск новой продукции, утилизация и т. д.

Источниками инвестиций являются:

собственные финансовые средства (прибыль, накопления, амортизационные отчисления, суммы, выплачиваемые страховыми органами в виде возмещения за ущерб и т. п.), а также иные виды активов (основные фонды, земельные участки, промышленная собственность и привлеченные средства (средства от продажи акций, благотворительные и иные взносы, средства, выделяемые вышестоящими холдинговыми и акционерными компаниями, промышленно - финансовыми группами на безвозмездной основе));

ассигнования из федерального, региональных и сметных бюджетов, фонды поддержки предпринимательства, представляемые на безвозмездной основе;

иностранные инвестиции, предоставляемые в форме финансового или иного участия в уставном капитале совместных предприятий;

различные заемные средства, в том числе облигационные займы, кредиты банков и других институционных инвесторов, векселя и другие средства.

Условия вознаграждения инвесторов могут быть различны. По первым трем группам источников, образующим собственный капитал предприятия, использующего инвестиции (реципиента), средства возмещаются, например, правом долевой собственности на доходы от реализации инвестиций, правом на совместное владение, пользование и распоряжение инвестиционным объектом. По четвертой группе источников: средства, образующие заемный капитал реципиента, необходимо вернуть на заранее определенных условиях с уплатой процента.

Инвестиции по направленности действий разделяют на:

инвестиции на основании объекта (начальные инвестиции) или нетто-инвестиции, осуществляемые при основании или покупки предприятия;

инвестиции на расширение (экстенсивные инвестиции), направляемые на увеличение производственного потенциала;

реинвестиции , то есть связывание вновь свободных инвестиционных средств посредством направления их на замену, приобретение, изготовление новых средств производства с целью поддержания состава основных средств предприятия; инвестиции на замену, рационализацию, на изменение программы выпуска, на диверсификацию; на обеспечение выживания предприятия в перспективе (на НИОКР, рекламу, подготовку кадров), охрану окружающей среды;

брутто-инвестиции , состоят из нетто-инвестиций и реинвестиций.

Взаимосвязь между типом инвестиций и уровнем риска, с которым они сопряжены можно представить на рис. 1.

Тип 3 Тип 2 Тип 1 Тип 4

Инвестиции в Инвестиции в Инвестиции Инвестиции ради

создании новых расширении в повышении удовлетворения

производств производства эффективности потребностей

государственных

органов

Высокий уровень Низкий уровень

риска риска

Рис. 1. Взаимосвязь между типом инвестиций

и уровнем риска

Любые инвестиции следует рассматривать прежде всего с точки зрения того, как они влияют на ценность фирмы , т. е. то реальное богатство, которым обладают и которое могут получить в денежной форме владельцы фирмы, если пожелают продать свою собственность.

1.2. Формы и методы инвестирования

Формы привлечения капитала могут быть различны. Важно решить, наращивать ли собственный капитал, выпуская ценные бумаги, или привлечь заемный капитал. В большинстве случаев основные формы привлечения средств для увеличения собственного капитала, это выпуск обычных акций, привилегированных акций, долговых обязательств с варрантами, конвертируемых облигаций и других.

Акционирование как метод инвестирования имеет большой опыт в международной практике. Расширяет возможности привлечения, временно свободных денежных средств предприятий и граждан для инвестирования. Эмиссия ценных бумаг (акций, облигаций) заменяет банковский кредит, по которому выплачивают как правило, гораздо больший процент. Недостатком привлечения средств за счет увеличения акционерного капитала становится затруднение управления, дробление дохода в связи с увеличением числа акционеров, возможность утраты контроля за собственностью, а также дополнительные расходы за эмиссию.

Кредитование инвестиций выражает экономические отношения между заемщиком и кредитором, возникающие связи с движением денег на условиях срочности, возвратности и возмездности.

В кредитном договоре оговаривают методы погашения задолженности (всей суммы с учетом процентов за кредит, по частям), сроки кредитования (до 1 года, от 1 до 5 лет - среднесрочные, более 5 лет - долгосрочные).

Лизинг как метод инвестирования представляет собой новую (широко распространенную зарубежом) форму инвестирования.

Лизинг - финансовая операция по передаче права пользования на длительный срок (свыше года) недвижимого и движимого имущества, остающегося собственностью лизингодателя на весь срок действия договора лизинга. Лизинг содержит в себе элементы долгосрочного кредита, финансирования и аренды, но не исчерпывается этими формами, и более глубок по содержанию. Основные типы лизинговых операций: финансовый лизинг, оперативный (или сервисный) и возвратный лизинг.

Главными, определяющими, в лизинге являются отношения по передаче имущества в аренду. В экономическом отношении лизинга представляет собой инвестирование средств в основной капитал на возвратной основе, но не в денежной, а в товарной (вещевой) форме, т. е. в виде передаваемого имущества. Но собственник имущества (лизингода-тель), по сути, оказывает пользователю (арендатору, лизингополучателю) финансовую услугу: он покупает имущество в собственность, передает его на определенное время пользователю и возмещает затраты за счет периодических платежей лизингополучателя. Таким образом, сделка осуществляется на условиях срочности, возвратности и платности в виде комиссионных за оказываемую услугу, как это имеет место при кредитовании.

2. Инвестиционный проект, его окружение и жизненный цикл. Аспекты экспертизы проектов

2.1. Инвестиционный проект: понятие, фазы развития,

задачи оценки проекта. Состав основных разделов.

Понятие “инвестиционный проект” употребляют для обозначения:

- дела, деятельности, мероприятия /технического, организационного, какого-либо другого/ , нацеленного на достижение определенных целей /экономических, социальных и иных/. Близкими по смыслу в этом смысле являются термины “хозяйственное мероприятие”, “работа”, “проект”;

- систем организационно-правовых, инженерно-технических и расчетно-финансовых документов, необходимых для обоснования и проведения соответствующих работ по реализации проекта, в том числе инженерного сопровождения проекта.

Инвестиционный проект как “дело” вид хозяйственной деятельности осуществляется в течение всего инвестиционного цикла и в зарубежной практике для его обозначения используют термин роject , или проект. В дальнейшем понятии инвестиционный проект будем трактовать во втором смысле, то есть как совокупность документов.

Масштаб проекта определяют исходя из влияния результатов его реализации на хотя бы один из внутренних или внешних рынков: финансовых, материальных, продуктов и услуг, а также на экологическую и социальную обстановку и выделяют: глобальные /влияют на ситуацию на Земле/, крупномасштабные, региональные городского, отраслевого масштаба, локальные.

Применительно к каждому из проектов или их совокупности решают задачи оценки:

реализуемости проектов , т. е. возможности их осуществления с учетом ограничений технического, финансового и экономического характера;

абсолютной эффективности проектов , т. е. превышения значимости достигаемых результатов над значимостью требуемых затрат /расхода ресурсов/;

сравнительной эффективности проектов при сопоставлении альтернативных вариантов.

Разработка проектной документации - процесс длительный и итерационный, поскольку в процессе и проектирования и реализации уточняются исходные данные /цены на ресурсы, параметры спроса/ и пересчитывается эффективность проекта для каждого из его участников. Содержание инвестиционного проекта зависит от масштабов проекта и регламентируется в “Руководстве по подготовке промышленных технико-экономических исследований”, подготовленных ЮНИДО; в “Методических рекомендациях о оценке инвестиционных проектов и их отбору для финансирования” и других официальных изданий. Например, регламентированы состав и содержание бизнес-плана финансового оздоровления в Рекомендациях, утвержденных федеральным управлением по делам о несостоятельности /банкротстве/. Кроме того, имеются рекомендации крупных международных консалтинговых фирм, таких как Эрнет энд Янг, а также отечественных , таких как Проинвест-консалтинг и “Альт-инвест”.

Инвестиционный проект /как документ/ состоит из:

· обоснования инвестиций в виде инвестиционного предложения и технико-экономического обоснования целесообразности инвестиций;

· технико-экономического обоснования проекта;

· проектно-сметной документации;

· разрешительно-контрактной и иной документации, обеспечивающих реализацию инвестиционного проекта.

Если понятие “инвестиционный проект” относится к проекту, делу, то понятие “бизнес-план”/”план деловой деятельности”/ относится к предприятию, фирме. Каждый из участников инвестиционного проекта может иметь свой бизнес-план, т. е. план реализации своих функций в рамках проекта. Если инвестиционный проект реализуется на действующем предприятии /расширение, модернизация, реконструкция/, то он может быть включен в бизнес-план предприятия, регулирующий использование свободных средств предприятия и заемных финансовых ресурсов в рамках инвестиционного проекта. Для фирм, созданных под определенный проект, бизнес-план является планом реализации проекта, а иногда /в сфере малого бизнеса/ может заменить инвестиционный проект.

Создание и реализация проекта включает следующие этапы:

· формирование инвестиционного заключения (идеи);

· исследование инвестиционных возможностей;

· технико-экономическое обоснование проекта;

· подготовка контрольной документации;

· подготовка проектной документации;

· строительно-монтажные работы;

· эксплуатация объекта, мониторинг экономических показателей.

Структура предварительного обоснования должна совпадать со структурой подробного технико-экономического обоснования.

Состав основных разделов технико-экономического

обоснования (ТЭО) инвестиционного проекта

1. Основная идея проекта : идея проекта, перечень спонсоров, сведения о проекте.

2. Анализ рынка и стратегия маркетинга : общеэкономический анализ, исследования рынка, основы проектной стратегии, основная концепция маркетинга и оперативные мероприятия; издержки и доходы маркетинга.

3. Сырье и комплектующие материалы : классификация сырьевых ресурсов и комплектующих материалов, спецификация потребностей в материалах, доступность ресурсов, стратегия поставок, издержки на сырье и комплектующие изделия.

4. Месторасположение и окружающая среда : анализ месторасположения и окружающей Среды, окончательный выбор расположения, выбор строительной площадки, оценка издержек (стоимости земли, подготовки производственной площади).

5. Инженерная часть проекта и технология : производственная программа и производственная мощность, выбор технологии, приобретение или передача технологии, детальный план и инженерные основы проекта; выбор оборудования, строительные работы, потребности в ремонте и замене; оценка инвестиционных издержек.

6. Организация предприятия и накладные расходы : разработка организационной структуры, организационное проектирование, расчет накладных расходов.

7. Трудовые ресурсы : определение потребности в трудовых ресурсах, определение (оценка) издержек.

8. Планирование процесса осуществления проекта : цель процесса реализации проекта, этапы процесса реализации проекта, график реализации проекта.

9. Финансовый анализ и оценка инвестиций : определение целей, объектов, принципов финансового анализа; анализ издержек; оценка инвестиционного проекта по нескольким методам экономической оценки и выбор; оценка потребностей в финансировании, форм и методов финансирования; оценка финансовых и экономических показателей деятельности.

2.2. Жизненный цикл инвестиционного проекта.

Инвестиционный цикл

Разработка инвестиционного проекта - от первоначальной идеи до эксплуатации предприятия - представляется в виде цикла, состоящего из трех фаз: прединвестиционной, инвестиционной и эксплуатационной. Каждая фаза содержит несколько стадий. Суммарная продолжительность этих стадий составляет срок жизни проекта (projekt lifetime). Поскольку временной фактор играет ключевую роль в оценке инвестиционных решений, цикл развития проекта показывают графически (рис. 2).

Доходы

Срок жизни проекта

²

Время

1

3

Рис. 2. График развития инвестиционного проекта

Обозначения: 1 - прединвестиционная фаза, 2 - инвестиционная фаза, 3 - эксплуатационная фаза.

Первая, прединвестиционная , фаза включает стадии

исследование возможностей на уровне сектора экономики, на уровне предприятия;

подготовку предварительного технико-экономического обоснования (ТЭО) и разработку ТЭО;

исследования обеспечения (функциональные исследования);

подготовку оценочного заключения об осуществимости проекта;

Строгое разделение прединвестиционной фазы на перечисленные этапы необходимо, как правило, только для крупномасштабных проектов. Стоимость проведения этих исследований по данным ЮНИДО составляют от 0,8 процента для крупных проектов до 5 % при небольших объемах инвестиций.

В конце прединвестционной фазы должен быть получен развернутый бизнес-план инвестиционного проекта. затраты на подготовку и проведение прединвестиционных исследований, на продвижение проекта входят в состав предпроизводственных затрат и относятся в будущем на себестоимость производимой продукции.

Вторая, инвестиционная фаза , включает стадии:

· установление правовой, финансовой и организационной основ для реализации проекта;

· приобретение и передача технологий, включая основные проектные работы;

· детальная проработка и заключение контрактов, включая участие в тендерах, оценку предложений и заключение контрактов;

· формирование постоянных активов;

· предпроизводственный маркетинг, включая обеспечение поставок и формирование администрации фирмы;

· набор и обучение персонала;

· сдача в эксплуатацию и пуск объекта.

Некоторые виды сопутствующих затрат могут быть частично отнесены на себестоимость продукции как расходы будущих периодов, частично капитализированы, как предпроизводственные затраты.

С момента ввода в действие основного оборудования или приобретения недвижимости (или иного вида активов) начинается третья фаза - эксплуатационная . Продолжительность эксплуатационной фазы напрямую влияет на совокупную величину дохода. Особое значение имеет определение инвестиционного предела - момента, по достижении которого денежные поступления уже не могут быть непосредственно связаны с первоначальными инвестициями. Для нового оборудования инвестиционный предел равен сроку морального или физического износа.

В расчетах эффективности инвестиционных решений разные субъекты использую разные сроки жизни инвестиционного проекта. Так, при проведении банковской экспертизы при предоставлении кредита срок жизни проекта будет совпадать со сроком погашения кредиторской задолженности, а дальнейшая судьба инвестиций ссудодателя не интересует. Собственники, или инициаторы проекта, в расчет включают экономический срок жизни проекта , то есть период в течение которого имеется положительный денежный поток от вложенных инвестиций. Экономический срок жизни отличается от срока эксплуатации, физического срока жизни машин и оборудования или технологической жизни соответствующего процесса. Если рынок продукции или услуг исчезает, жизнь инвестиций прекращается. Оставшиеся, и годные к использованию ресурсы, могут быть реинвестированы. В этом случае активы оцениваются по ликвидационной стоимости с учетом уплаты налогов.

2.3. Состав, источники и методы подготовки

информации для технико-экономических расчетов.

Согласно рекомендациям ЮНИДО, а также структура исходной информации может быть представлена блоками соответствующими разделами ТЭО:

1. Цели проекта, его ориентация и экономическое окружение, юридическое обеспечение (налоги, государственная поддержка и т. д.).

2. Маркетинговая информация.

3. Материальные затраты.

4. Место размещения с учетом технологических, климатических, социальных и иных факторов.

5. Проектно-конструкторская часть.

6. организация предприятия и накладные расходы.

7. Кадры предприятия.

8. График осуществления проекта.

9. Коммерческая (финансовая и экономическая) оценка проекта.

Диаграмма информационных потоков для подготовки промышленных технико-экономических исследований приведена на рис. 3.

В целом, всю исходную информацию можно представить блоками: выручка от реализации, инвестиционные затраты, текущие затраты и источники финансирования . Первый блок подготовки данных “Выручка от реализации продукции, работ и услуг” может включать объемы товарной продукции, здесь же рассчитываются суммы таможенных, акцизных сборов, налогов с оборота или на добавленную стоимость, а также сбытовые накладные расходы, поступления от прочей реализации или внепроизводственной деятельности.

В блоке “Инвестиционные затраты” группируются сметы капитальных затрат, расчеты потребности в оборотном капитале, предпроизводственные расходы. На основании данных о величине постоянных инвестиционных затрат здесь же может рассчитываться сумма амортизационных отчислений.

Блок “Текущие затраты ” состоит из вспомогательных форм “Прямые материальные затраты”, “Заработная плата”, “Общехозяйственные накладные расходы”, “Административные накладные расходы”, “Издержки по сбыту и реализации”, “Амортизационные отчисления”, содержит данные обслуживания внешней задолженности. Чтобы структура результирующей табличной формы позволяла проводить анализ текущих затрат подсчитывают промежуточные итоги “Прямые затраты или” или “Заводские (технологические) затраты”. Амортизационные отчисления, а также финансовые накладные расходы (выплата процентов по ссудам и облигациям) показываются отдельно, а не как принято, в составе административных накладных расходов.

Блок “Источники финансирования” содержит информацию об используемых “внешних источниках”: собственном (учредительном и акционерном) капитале, грантах, субсидиях, займах, кредитах. Указываются условия выплаты процентов, дивидендов, графики погашения задолженности или выкупа облигаций. “Внутренние” источники (по отношению к проекту), состоящие из нераспределенной прибыли и амортизации постоянных активов, определяются расчетами.

Основные требования к подготовке данных:

таблицы должны иметь данный временной масштаб, обеспечивающий возможность их сопоставления;

информация, содержащая в базовых формах оценки должна иметь комментарии, расшифровку, так или иначе обоснована, подтверждена;

исходные данные и все другие табличные данные должны быть согласованы или непротиворечивы.

Особые замечания: следует сделать о невозвратных издержках (sunk cost). Для действующего предприятия не допускается включение в сумму затрат производственных ранее и отраженных в бухгалтерском учете. Так, если фирма потратила 5 млн. р. на изучение вариантов замены оборудования, то эта сумма в дальнейшем не может быть показана в прогнозах денежных потоков. Это невозвратные издержки.

При анализе используют понятие “чистых инвестиций” - сумма потребности в капитале для приобретения новых активов, уменьшенная на сумму денежных средств, вырученных от продажи существующих активов. Поступления денежных средств, корректируются на величину налоговых платежей, обусловленных получением прибыли или убытка от продажи отдельных видов активов действующего предприятия.

2.4. Критерии оценки инвестиционного проекта.

Смысл оценки инвестиционного проекта состоит в представлении лицу, принимающему решение по проекту, всей информации, необходимой для заключения о целесообразности (или нецелесообразности) инвестиций.

Эффективность проекта характеризуют системой показателей, отражающих соотношение затрат результатов применительно к интересам участников проекта.

В самом обобщенном понимание эффективность (Э) есть соотношение

результата (Р) и затрат (З) для достижения этого результата:

Р , (2.1)

З

Разность между результатом и затратами служит показателем эффекта, равный:

Э = (Р - З) (2.2).

Критерием эффективности служит максимизация соотношения (2.1).

Различают показатели абсолютной эффективности, построенные по модели (1) и абсолютного эффекта, построенные по модели (2.2).

При выборе одного варианта проекта из ряда проектов используют показатель сравнительной эффективности. Критерием сравнительной эффективности служит максимизация результата при определенной сумме затрат или минимизация затрат для достижения конкретного результата.

Различают следующие группы показателей эффективности инвестиционного проекта:

· показатели коммерческой эффективности , учитывающие финансовые последствия реализации проекта для его непосредственных участников;

· показатели бюджетной эффективности , отражающие финансовые последствия осуществления проекта для федерального, регионального и местного бюджетов;

· показатели экономической эффективности , учитывающие результаты и затраты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы прямых финансовых интересов участников инвестиционного проекта и допускающие стоимость измерения. Для крупномасштабных проектов, существенно затрагивающих интересы города, региона или всей России рекомендуется обязательно оценивать экономическую эффективность.

В процессе разработки проекта производиться оценка его стоимостных и экономических последствий, а также затрат, связанных с социальными мероприятиями и охраной окружающей среды.

Очевидно, что использование стандартизированных методов оценки инвестиций позволит уменьшить влияние компетентности экспертов на качество анализа, обеспечит сопоставимость показателей оценки для разных проектов.

Наиболее широко в международной практике используют методику ЮНИДО, а в отечественной практике - разработанные на ее основе Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования.

Критерии оценки инвестиционного проекта для его непосредственных участников согласно этим методикам можно схематично представить как единство финансовой состоятельности и инвестиционной привлекательности проекта.

При оценке проекта невозможно ограничиться перечисленными методами. Должны быть учтены:

· соответствие целей проекта общей стратегии развития предприятия;

· наличие квалифицированной и работоспособной “управленческой команды”;

· готовность владельцев предприятия (акционеров) пойти на отсрочку выплаты дивидендов;

· наличие устойчивого спроса и многое другое.

2.5. Комплексная оценка (экспертиза) инвестиционных

проектов в условиях российской практике

Экспертиза инвестиционных проектов выполняется органами, предоставляющими средства для реализации проекта. Обязательна при реализации государственных программ для наиболее рационального использования средств.

В общем виде процесс экспертизы проектов (и инвестиционных программ) может быть представлен последовательностью процедур:

1. Разработка методического обеспечения, подготовка перечня критериев, по которым будет проводиться отбор проектов для финансирования. До соискателей доводят требования к бизнес-плану проекта, знакомят их с перечнем критериев, на основе которых будут приниматься решения о финансировании.

2. Экспертиза бизнес-плана. Бизнес-план, соответствующий стандарту, рекомендованному соискателю, представляют экспертам для изучения в срок не позднее чем за месяц до рассмотрения на Экспертном Совете. Эксперты готовят к рассмотрению на заседании Экспертного Совета заключения, заполняют анкету с перечнем критериев.

3. Задание Экспертного Совета. Проект представляет на заседании Экспертного Совета высший руководитель предприятия. одновременно специалисты оценивают уровень его компетентности. Выступают после доклада только те эксперты, которые по результатам анкетирования имеют особое мнение по проекту. Это позволяет учесть их аргументы другим специалистам, внести коррективы в свои решения.

4. Контроль за ходом реализации проекта специально назначенный, осуществляет отчет об измерениях или несоответствиях фактического хода работ по сравнению с утвержденным планом, а также представляет свои предложения по внесению изменений в план работ. Директивный орган, контролирующий процесс использования средств по отчетам кураторов принимает решения о внесении изменений в план работ или о прекращении финансирования.

Экспертиза проектов выполняется по многоступенчатой схеме;

1. Предварительная экспертиза

2. Основная экспертиза (инвестиционный анализ)

3. Заключительный анализ (принятия решения о финансировании проекта)

Предварительная экспертиза имеет целью сократить объем работ по анализу проектов отбросить нежизнеспособные, не затрачивая много времени и средств. Используется система многокритериальных оценок. Для рыночной экономики нестабильного периода оценивают интегральный показатель эффективности предложения на базе пятибалльных оценок (шкала - 2, - 1, 0, 1, 2) аспектов, характеризующих продукт, аспектов, характеризующих рынок; НИОКР и производство; юридических и финансовых аспектов.

Основные причины отклонения проектов на этапе предварительной экспертизы: коммерческая несостоятельность; заведомо низкая эффективность, длительные сроки окупаемости; обнаружение попыток дезориентировать экспертизу; непроработанность отдельных вопросов.

Инвестиционный анализ и заключительный анализ должны проводиться лицами, имеющими базовые знания и опыт в области финансового анализа, методов оценки эффективности инвестиций. Проверяют и оценивают:

корректность используемых данных;

показатели эффективности инвестиций, а также эффективности производственно-хозяйственной деятельности предприятия;

финансовой состояние;

результаты динамического анализа чувствительности проекта по различным сценариям.

Окончательное решение принимает руководство инвестирующего органа.

Решение экспертизы должно оформляться по направлениям:

оценка рыночных перспектив проекта (емкости, сегментации рынка, конкурентоспособности продукта, эластичности цен на продукты, вероятности появления благоприятных и неблагоприятных факторов, меняющих ситуацию на рынке);

оценка финансовых перспектив проекта (объем затрачиваемых ресурсов, график возврата кредитов и окупаемости инвестиций, оценка финансовых рисков, других показателей, финансовой состоятельности);

оценка команды проекта (профессиональный уровень, сформированность команды, солидность намерений; оценка инициаторов и реализаторов проекта, коммерческий и иновационный потенциал команды, отношение местной администрации);

оценка проработанности проекта (маркетинговой, финансовой перспектив, соответствия критериям инвестора, глубины и наличия внешних экспертиз по вопросам, ограничивающим реализацию проекта; технической, иновационной, производственной экспертизы, экспертизы логистики; оценка глубины правовой, потентной и экологической экспертизы; глубины экспертизы инфраструктурных ограничений, социально-экономических и региональных ограничений; оценка качества анализа рисков).

3. Оценка финансовой состоятельности

инвестиционных проектов

3.1. Подготовка основных прогнозных форм: отчета о прибыли,

отчета о движении денежных средств, балансового отчета

Основная задача, оценки финансовой состоятельности проекта - проверить способность проекта (или предприятия - рецидиента) своевременно и в полном объеме отвечать по имеющимся финансовым обязательствам, т. е. выплатам, связанным с реализацией проекта.

В основе оценки лежит бюджетный подход, т. е. планирование движения денежных средств. Весь срок жизни проекта разбивают на интервалы планирования. Для каждого интервала планирования рассматривают соотношение притоков и оттоков денежных средств. Отрицательное сальдо означает невозможность покрытия расходов в каком-то интервале планирования, фактически несостоятельность проекта.

Оценка финансовой состоятельности базируется на трех основных прогнозных формах, или базовых формах финансовой оценки, именуемых “Отчет о прибыли”, “Отчет о движении денежных средств”, “Балансовый отчет (баланс)”. Формы корреспондируют друг с другом.

Отчет о прибылях и убытках

Отчет о прибыли показывает соотношение доходов, получаемых в процессе производственной деятельности предприятия (проекты) в течении какого-либо времени, с расходами, понесенными в тот же период и связанные с полученными доходами. Приведенный ниже отчет о прибыли (табл. 1) отличается по форме записи от принятого в отечественной практике бухгалтерского учета.

Таблица 1

Отчет о прибылях и убытках

В приведенном примере позиция “Выручка от реализации” показана без учета налогов на добавленную стоимость, таможенных оборотов, акцизов. Иногда важно выделить скидки по реализации, возврат ранее отпущенной продукции.

В России и некоторых других странах состав затрат, включаемых в полную себестоимость строго регламентирован. Для глубокого анализа проекта необходимо в составе затрат выделить прямые (или переменные) затраты, накладные расходы, показав среди них административные отчисления и финансовые накладные расходы (или проценты), чтобы обособить их от операционных затрат, т. е. затрат связанных непосредственно с производственной деятельностью.

Доходы от прочей реализации и внереализационные доходы включают поступления или затраты, не связанные напрямую с основной производственной. Это могут быть доходы от продажи неиспользуемого имущества, дивиденды и доходы от долевого участия в других проектах, проценты по ценным бумагам. Наличие таких доходов существенно снижает риски проекта.

В соответствии с законодательством величина налогооблагаемой прибыли может быть уменьшена или увеличена, следовательно, важно показать отдельно все льготы по прибыли (например при ее реинвестицировании). Прибыль может направляться в резервный (или страховой) фонд.

Чистая прибыль является основным внутренним источником собственного капитала.

Величина дивидендов определяется условиями эмиссии акций предприятия. Чистая прибыль за вычетом дивидендов представляет собой нераспределенную прибыль, которая сможет формировать “дополнительный” капитал проекта.

Отчет о движении денежных средств

Необходимость подготовки данного отчета обусловлена тем, что данные отчета о прибыли не отражают движения денежных средств:

затраты на реализованную продукцию не всегда относятся к тому интервалу, в котором продукция отгружена покупателю;

в отчете о прибыли не показаны потоки денежных средств, связанные с инвестиционной и финансовой деятельностью.

Таблица 2

Отчет о движении денежных средств

Деятельность предприятия разделяют на три функциональные области: операционную или производственную; инвестиционную; финансовую.

Операционная деятельность отражена в отчете о прибыли и убытках. В разделе отчета о движении денежных средств, посвященном операционной деятельности учитываются внутренние источники - чистая прибыль и амортизационные отчисления.

В разделе “Чистый поток инвестиционной деятельности” отражаются платежи за приобретенные активы (источником поступления могут служить доходы от реализации излишних активов). В этом разделе должны быть указаны не только затраты на вновь приобретаемые активы, но и балансовая стоимость имеющихся в собственности предприятия активов на дату начала проекта.

В разделе “Чистый поток от финансовой деятельности” в качестве поступлений учитывают: вклады владельцев предприятия, акционерный капитал, долгосрочные и краткосрочные займы, проценты по вкладам предприятия. В качестве выплат учитывают погашение займов, дивиденды акционерам.

Сумма денежных потоков по всем разделам составляет остаток ликвидных средств за соответствующий период. Чистый денежный поток на конец расчетного периода равен сумме сальдо чистого денежного потока на начало периода и чистого денежного потока за текущий период.

Необходимым условием принятия инвестиционного проекта является положительное сальдо чистого денежного потока в любом временном интервале, где данный участник осуществляет затраты или получает доходы. Отрицательная величина сальдо свидетельствует о необходимости привлечения участникам дополнительных собственных или заемных.

Практически датой окупаемости проекта будет считаться день, когда аккумулированная величина чистого денежного потока от производственной деятельности станет равной сумме затрат на инвестиции.

Основными факторами, участвующими в анализе эффективности инвестированного проекта являются суммарная величина чистого потока от операционной (производственной) деятельности и других доходов (реализация активов, вкладов в другие предприятия), а также величина расходов на инвестиции.

Если в примере, содержащемся в табл. 2,3 в период 3 величина сальдо чистого потока отрицательная, то в этом периоде предприятие было бы в состоянии покрыть расходы, то есть фактически является банкротом. Цель финансирования в этой ситуации обеспечения положительного сальдо за счет увеличения доходной части и/или за счет дополнительных источников финансирования.

Балансовый отчет (бухгалтерский баланс)

Назначение этой формы финансовой оценки состоит в иллюстрации динамики изменения структуры имущества проекта (активов) и источников его финансирования (пассивов). Появляется возможность расчета показателей ликвидности, платежеспособности, деловой активности, финансовой устойчивости и рентабельности. Согласованный с таблицами 1 и 2 балансовый отчет в агрегированной форме представлен в табл. 3.

Таблица 3

Балансовый отчет

Построение прогнозного баланса возможно при помощи “метода пробки”. “метод пробки” в прогнозировании основан на соблюдении равенства

активы = акционерный капитал + заемные средства

Поскольку активы и источники собственных и заемных средств прогнозируются независимо друг от друга, вероятность совпадения актива с пассивом очень мала. Когда рост активов прогнозируется более быстро, чем рост обязательств и собственных средств, отрицательную “пробку” устраняют с помощью дополнительного внешнего финансирования. Когда рост активов прогнозируется более медленно, чем рост пассивов, то избыток денежных средств (положительная “пробка”) ликвидируется отказом от части заимствований.

При подготовке прогнозного баланса определяют величину нормируемых текущих активов (по статьям “Запасы сырья и материалов на складе”, “Незавершенная продукция”, “Готовая продукция”, “Товары”, ”Счета подлежащие получению”, “Резерв денежных средств”). К нормируемым текущим пассивам можно отнести статьи “Счета, подлежащие оплате”, “Расчеты с бюджетом”, “Расчеты с персоналом”. Остальные составляющие текущих активов и текущих пассивов не подлежат нормированию.

Разница между нормируемыми текущими активами и нормируемыи текущими пассивами представляет собой минимальную потребность в оборотном капитале, определенную условиями финансирования проекта и установленными нормативами оборачиваемости.

Разность между текущими активами и текущими пассивами носит название оборотного капитала (рабочего капитала, функционирующего капитала, чистого оборотного капитала). Увеличение доли нормируемых составляющих в составе оборотного капитала позволит повысить достоверность оценки проекта.

Среди составляющих текущих активов особое внимание обратите на “Расходы будущих периодов”. Затратами, которые на момент составления баланса не могут быть отнесены на финансовые результаты (например, включены в себестоимость продукции), а с другой стороны не могут быть признаны долгосрочными вложениями, т. е. постоянными активами (арендная плата, абонементная плата за год вперед, затраты на проведение научных исследований) должны в дальнейшем списываться либо как убыток, либо включаться в стоимость нематериальных активов (полученные патенты, ноу-хау) с последующей их амортизацией.

3.2. Показатели финансовой состоятельности инвестиционного решения

Главные цели бизнеса: получение приемлемой прибыли на вложенный капитал и поддержание устойчивого финансового состояния. В ходе финансовой оценки проверяют финансовую состоятельность предприятия - рецепиента, реализующего проект, по известным методикам, оценивая платежеспособность, ликвидность, деловую активность и рентабельность.

В табл. 4 приведены основные показатели, разбиты по погруппам: показатели рентабельности, оценки использования инвестиций, оценки финансового состояния.

Таблица 4

Коэффициенты финансовой оценки

Обозначения: ЧП - чистая прибыль; П - проценты за кредит; НП - ставка налога на прибыль; ОА - общие активы; К - инвестированный капитал; АК - акционерный капитал; СС - себестоимость продукции; ОК - оборотный капитал; ТА - текущие активы; ТП - текущие пассивы; ЛА - высоколиквидные активы; ОП - общие пассивы; ВР - выручка от реализации.

Показатели рентабельности показывают уровень отдачи капиталовложений и сравниваются с данными других предприятий по отрасли. Указываемая сумма выплат по кредитам позволяет учесть условия России, где сумма включаемых в себестоимость процентов по кредитам определяется с учетом ставки рефинансирования Центрального банка РФ.

Вторая группа коэффициентов характеризует использование инвестированного капитала.

Третья группа включает индикаторы устойчивости и кредитоспособности финансового состояния. Следует проверить значение коэффициента ликвидности (не ниже 2); оценить допустимое им значение принимает коэффициент немедленной ликвидности (от 0,5 до 1,2).

Финансовый риск проекта характеризуют коэффициент платежеспособности - степень покрытия имеющихся внешних обязательств и имуществом (или активами) проекта.

4. Инструментарий экономического анализа инвестиций

4.1. Простые показатели инвестиционного анализа

Упрощенные методы (простые методы инвестиционного анализа) достаточно широко распространены в силу своей простоты и иллюстративности и используются в основном для быстрой оценки решений на предварительных стадиях разработки. Оперируют статистическими значениями переменных исходных показателей. Не учитываю продолжительность экономического жизненного цикла инвестиций, неравноценность денежных потоков.

Период окупаемости (период окупаемости, период возврата [ payback period]). Окупаемость отражает связь между чистыми инвестициями и ежегодными поступлениями от осуществления инвестционного решения

период чистые инвестиции

окупаемости = среднегодовая стоимость

(период денежных поступлений от

возврата) вложенного капитала

В результате расчета получают количество лет, необходимых для возмещения первоначально вложенного капитала. Если ожидаемые доходы (поступления) из года в год не постоянные, то период окупаемости определяют суммированием денежных поступлений, ожидаемых в течение ряда лет до тех пор, пока полученная общая сумма не станет равна первоначальным чистым инвестициям.

Пример 4.1. Для приобретения нового оборудования необходимы денежные средства в размере 100 млн. р. Предполагается ежегодное получения дохода после уплаты налогов в течение пяти лет без существенных ежегодных колебаний в сумме 25 млн. р. Считаем, что хотя оборудование не будет полностью изношенным, стоимость его через пять лет равна стоимости металла. Затраты на его ликвидацию будут возмещены за счет выручки от продажи продукции 5 млн. р. и амортизации в сумме 20 мол. р.

Для нашего примера при экономическом жизненном цикле в 5 лет

Период __100 млн. р.__

возврата = 25 млн.р. в год = 4 года

В российской практике широко применяется и показатель срок окупаемости капитальных вложений . Он отличается тем, что учитывает только первоначальные капитальные вложения в сравнении с прибылью. Для данного примера

Срок __100 млн. р._

окупаемости = 5 млн. р. в год = 20 лет

Преимущество этого показателя в том, что приращение прибыли на вложенные инвестции не учитывает ежегодных амортизационных отчислений, которые характеризуют возврат капитальной суммы (инвестиций). При этом приращение чистой прибыли рассматривается как доход на первоначальные инвестиции.

Норма прибыли

Показатели простой нормы Simpl Rate of Retинг = простой темп возврата прибыли показывает, какая часть инвестиционных затрат возмещается в виде прибыли в течение одного интервала планирования. Сравнивая расчетную величину простой нормы прибыли с минимальным или средним уровнем доходности, потенциальный инвестор может придти к предварительному выводу о целесообразности продолжения анализа данного решения.

среднегодовая прибыль

Простая норма после уплаты налогов__

прибыли = чистые инвестиции * 100 %

Пример 4.1. (продолжение). простая норма прибыли составит 5 млн. рю в год: 100 млн. * 100 % = 5 %. Учетная норма прибыли (accounting Rate of Retинг) отражает эффективность денежных поступлений к сумме первоначальных инвестиций

среднегодовые денежные

поступления от хозяйст-

вен ной деятельности

Учетная норма (на вложенный капитал)

прибыли = чистые инвестиции * 100 %

Пример 4.1. (продолжение). Учетная норма прибыли 25 млн. р. в год: 100 млн. р. * 100 % = 25 %. Обратите внимание, что норма прибыли не зависит от длительности жизненного цикла.

Учетный коэффициент окупаемости капиталовложений

Учетный коэффициент окупаемости ввычисляют делением средней ежегодной прибыли на средние инвестиционные затраты. При исчислении среднегодовой чистой прибыли в числителе - разница между приростными доходами и расходами, в знаменателе - оцененный срок жизни капиталовложений. В приростные расходы включают совокупные амортизаионные отчисления. Средняя величина инвестиций зависит от метода начисления амортизации. Если начисление амортизации равномерное, предполагается, что стоимость инвестиций будут уменьшаться, равномерно во времени. Средняя стоимость инвестиций при этом равна половине суммы первоначальных инвестиционных затрат плюс ликвидационной сттоимости в конце проекта.

Пример 4.2. Потоки средств в млн. р. по трем вариантам проектов (1, 2, 3)

Проект 1 Проект2 Проект 3

Первоначальные затраты 50 50 50

Потоки средств по годам

1 10 10 10

2 20 10 20

3 20 10 20

4 20 20 3,5

5 10 30 3,5

6 30 3,5

7 30 3,5

Всего поступлений 80 140 64

Если проекты не имеют остаточной стоимости, а износ начисляется равномерно, средня стоимость инвестиций составит 25 млн. р. Учетный коэффициент окупаемости равен

Учетный коэффициент среднегодовая прибыль

окупаемости = средняя стоимость

инвестиции

_6 _

проект 1 = 25 * 100 % = 24 %

12,857

проект 2 = 25 * 100 % = 51 %

2,0

проект 3 = 25 * 100 % = 8 %

Ессли ликвидационная стоимость составит, например 10 млн. р., то средние инвестиционные затраты (средний размер используемого капитала) составит при равномерном начислении износа 0,5 * 50 + 0,5 * 10 = 30 млн. р., что можно проиллюстрировать на рис. 4.1.

Используется учетный показатель окупаемость капиталовложений при анализе проектов финансовых и бухгалтерских отчетов.

Рассмотрим недостатки простых показателей инвестиционного анализа, продолжив рассмотрение примера 4.1. Период возврата составил 4 года (100 млн. рю, вложенных первоначально приносят доход в течение пяти лет по 25 млн. р.), т. е. первоначально вложенная сумма за четыре года будет возмещена. если срок совпадает с экономическим циклом проекта, то инвестор понетет потенциальный убыток, поскольку те же денежные средства, инвестицированные ежегодно, не менее банковского процента по депозитам

50

40

30

20

10

0 _{1 2 3 4 5} Годы

середина срока жизни

Рис. 4.1. Средний размер используемого капитала

Построим таблицу в млн. р.

Таблица 4.1

* окупаемость по расчету

В первой колонке входящий остаток инвестиций для каждого года, на основе которого определена сумма нормативной прибыли при норме в 10 %. Соответственно, на конец года остается невозмещенный остаток - из суммы входящего остатка и нормативной приыбыливычетаем доходы от текущей деятельности. Через четыре года остается невозмещенной сумма в 30 млн. р., за экономический срок жизни инвестиций возможные потери 8 млн. р., а при шести годах возможно получения 15,7 млн. р. прибыли.

4.2. Учет фактора времени в расчетах эффективности

При оценке того или иного инвестиционного решения сопоставляются затраты и результаты, осуществляемые в разные моменты времени. Перед сложением и сопоставлением потоков денежных средств эти потоки приняты в сопоставляемый вид, или “проводить” к определенному моменту времени. Таким моментом может быть дата принятия решения об инвестировании, дата регистрации предприятия, дата начала строительства.*

Процесс роста основной суммы вклада за счет накопления процентов называется начислением сложного процента . Сумма полученная в результате накопления процента, называется наращенной или будущей стоимостью суммы вклада по истечении периода, за который осуществляется расчет. При этом, первоначальная сумма вклада называется текущей, настоящей, сегодняшней стоимостью.

Если текущую стоимость обозначить через PV (prezent value), будущую стоимость через FV (future value), ставку процента через r, число периодов через f , получим

FV = PV (1 + r)^t (4.1)

Коэффициент (1 + r)^t называют коэффициентом начисления сложных процентов.

Для инвестиционных расчетов актуальна и обратная задача: по заданной сумме, которую предлагается уплатить (или получить) через t периодов времени, определить ее стоимость с позиции сегодняшнего дня “настоящую” или текущую стоимость. Это действие (сведение будущих денежных сумм к настоящему моменту времени) называется дисконтированием (disconting).

PV = FV (1 + r)^-t (4.2)

Множитель (1 + r)^-t называется коэффициентом дисконтирования (коэффициентом текущей стоимости). Величину С_0, получаемую дисконтированием величиныС_t называют текущей, современной (приведенной) величиной.

Пример 4.3. В какую сумму превратитьсядолг, равный 10 млн. р. через пять лет при росте по ставке сложного процента равной 5,5 % в год?

Решение: FV = PV(1 + r)^t

или FV = 10 (1 + 0,055)⁵ = 13,069 млн. р.

Пример 4.4. Какую сумму получил должник если через пять лет, после подписания контракта уплаты долг со ставкой сложного процента равной, 5,5 % в год, в сумме 13,0696 млн. р.

Решение: PV = FV (1 + r)^-t

или PV = 13,0696 (1 + 0,055)^-5 = 13,0696 * 0,765134 = 9,999 = 10,0 млн. р.

Схематически можно представить на рис. 2 начисления сложных процентов, на рис. 3 дисконтирование.

Неизвестная

Известная будущая Неизвестная будущая

текущая стоимость Известная текущая

стоимость стоимость

PV FV PV FV

_{0 1 2 3 . . .} tВремя _{0 1 2 3 . . .} t Время

Рис. 4.2. Начисления сложных Рис. 4.3. Дисконтирование

процентов

Пример 4.5. Предположим, что по проекту предполагается следующий поток денежных средств (CF). Исчислим текущую стоимость всего потока, если процентная ставка r = 0,10. Расчет покажем в табл. 4.2

Таблица 4.2.

Суммарная текущая стоимость всего потока за период Т составила

₅

Pvт = å Сft l₁ = 1875.

^t=1

Если величина ежегодных (получаемых через равные

промежутки времени) потоков одинаковы, следует записать

₅

Pvt = А (l₁ + l₂ + l₃ + l₄ + l₅ ) = А ål_{t .}

^t=1

Равные денежные суммы, получаемые или выплачиваемые через одинаковые промежутки времени, называют аннуитетом (annuity). Обозначим аннуитет А, прием неизменной по всему расчетному периоду Т, ставку сравнения r, получим выражения:

_{t __} 1__

PVт = A å (1 + r)^t , или (4.4)

^t=1

(1 + r)^t - 1

PVт = А r (1 + r)^{t =} ААt , или (4.5)

Коэффициент [(1 + r)^t - 1] / r (1 + r)^t называют коэффициентом аннуитета, фактором аннуитета фактором Инвуда, коэффициентом сумм дисконтирования (Аt).

Превращения платежного ряда в “разовый платеж сейчас” графически покажем на рис. 4.

д.е. Неизвестная

текущая стоимость

PV

0 1 2 3 4

Рис. 4.4. Текущая стоимость обычного аннуитета

Пример 4.5. Для ежегодных выплат в течение 5 лет по 500 д.е. достаточно положить в банк под процентную ставку в 10 % годовых сумму 1895 д. е. Проверим:

₅

PVт = å CFt (1 + r)^-t = А Аt

^t=1

PV = 500*3,7908 = 1895 д. е.

Представим сумму коэффициентов дисконтирования в виде следующей схемы:

А₁ = l₁

А₁ = l₁ +l₂

А₁ = l₁ +l₂ + l₃

. . .

Аn = l₁ +l₂ + . . . + ln

и используем такой подход для ответа на вопрос примера 4.6.

Пример 4.6. Плата за обучение в вузе распределена по периодам: конец 1-го года 1000 д. е., конец 2-го года - 1000 д.е.; конец 3-го года 1200 д. е.; конец 4-го года - 1200 д. е.; конец 5-го года - 1200 д. е. Найти необходимый размер первоначального вклада, достаточного для указанных платежей, если банковская ставка - 10 % годовых?

Платежи меняются по годам, поэтому используя специальные таблицы ( ) коэффициентов аннуитета факторов аннуитета (коэффициентов

_r=0,10

приведения годовой ренты) за первые два года при r = 0,1; А₂ = 1,735537.

_r=0,1

Коэффициент аннуитета за первые пять лет равен А₅ = 3,79079, следователь-

_{r=0.1 r=0,1}

но за последние три года коэффициент аннуитета составит А₅ - А₃ = 3,79079 - 1,735537 = 2,055253. Текущая приведенная стоимость складывается из двух составляющих: 1000* 1,735537 (за первые два года) и 1200*2,055253 (за последние три года), если 1735,5 + 2466,3 = 4201,8 д. е. Если в начале первого года поместить в банк сумму в 4201,8 д. е. под 10 % годовых, ее будет достаточно для оплаты обучения.

Пример 4.7. Для финансирования нового оборудования предполагается взять кредит в сумме 110 млн. р. под 100 % годовых с условием выплат равными долями в течение четырех лет.

Поставлены задача определить обязательный периодический платеж по кредиту, включающий процент и выплату части основной суммы и позволяющий погасить кредит в течение установленного срока. Поскольку процесс погашения (ликвидации) долга с течением времени называют амортизацией. Математически взнос на амортизацию кредита определяется как отношение одного платежа к основной сумме кредита. То взнос на амортизацию единицы показывает, каким будет обязательный периодический платеж по кредиту, включающий процент и выплату части основной суммы и позволяющий погасить процент в течение установленного срока. Из формулы /4.5/ получим

1_ r(1 + r)^t (4/7)

Аt = PV * Аt = PV* (1 + r)-1

Графическая интерпретация взноса на амортизацию денежной единицы, превращения “разового платежа сейчас” в платежный ряд - на рис. 5.

Первоначальная основная

сумма

Доход на инвестиции

Возврат инвестицион-

суммы

0 1 2 3 . . . t t

Рис. 4.5. Взнос на амортизацию денежной единицы

Для примера 4.7. известна текущая стоимость (величина основного долга) равна 110 млн. р., вычислим величину выплат в счет погашения долга с учетом процентов:

1(1 + 1)⁴ _16__

А = 110* (1 + 1)⁴ -1 = 110* 16 - 1 = 117,333 млн. р.

Если процентная ставка уменьшится до 50 % годовых, то ежегодный платеж составит

0,5(1 + 0,5)⁴

А = 110* (1 + 0,5)⁴ -1 = 110* 0,62308 = 68,538 млн. р.

Пример 4.8. Предприниматель должен за четыре года скопить 4641 доллар на покупку станка. Какие суммы ему необходимо откладывать каждый год под 10 % годовых, чтобы через четыре года купить станок стоимостью 4641 доллар?

Распределение разового платежа, который должен быть выплачен через t лет, с учетом процента, на период t лет, произведем используя фактор фонда возмещения (рис. 4.6).

Фактор фонда возмещения показывает сумму, которую нужно депонировать в конце каждого периода (периодический депозит), чтобы через заданное число периодов остаток на счете составил 1 д. е. При этом учитывается процент, получаемый по депозитам. Поэтому получим:

___r ____

А = FV * (1 + r)^t - 1 (4.8)

Коэффициент r:[ (1 + r)^t - 1] называют фактором фонда возмещения или коэффициентом распределения остаточной стоимости.

Доход на депозит Рассчитанная будущая

стоимость аннуитета

Процент

А

А

А

А А А А

1 2 3 4 Годы

Рис.4.6. Фактор фонда возмещения (распределение

остаточной стоимости)

Решение примера 4.8.

___ 0,10___

Ежегодный платеж составит 4641* (1 + 0,10)⁴ - 1 = 4641*0,21547 = 100

Фактор фонда возмещения равен части от взноса на амортизацию 1 д. е., который в свою очередь состоит из слогаемых: первое - ставка процента, второе - фактор фонда возмещения, третье - возврат инвестиционной суммы (фактор фонда возмещения).

Доход

Доход на депозит Рассчитанная будущая

стоимость аннуитета

Процент

Возврат депонированной

суммы А

А

А

А А А А

Рис. 4.7. Накопление единицы за период

Для превращения платежного ряда в течение t лет в разовый платеж через t лет используют фактор накопления единицы за период (коэффициент остаточной, конечной стоимости). Он показывает, какой по истечении установленного срока будет стоимость серии равных взносов, депонированных в конце каждого из периодических интервалов. Будущая стоимость составит

(1 + r)^t - 1

FVt = A r (4.9)

Графически интерпритация (рис. 7) показывает, что конечная стоимость рассчитывается как сумма всех дипозитов и депонированного процента.

4.3. Чистая текущая стоимость

Чистая текущая стоимость, чистый приведенный доход, чистя, современная стоимость, чистый дисконтированный доход, интегральный эффект или Net Present Value, NPV. В методике / / называется чистый дисконтированный доход (ЧДД). Определяют дисконтированием (при постоянной ставке процента и отдельно для каждого года) разницы между годовыми оттоками и притоками денег по проекту, накапливаемыми в течение жизни проекта. Эта разница дисконтируется к моменту времени, когда предполагается начало осуществления проекта

_{t= Т} С Ft

NPV = å (1+r)^t , (4.12)

^t=0

где Сft - денежный поток в году t, Т - экономический срок жизни инвести-

ций.

Формулу можно модифицировать, тогда из состава денежного потока выделяют капитальные вложения (первоначальные вложения в проект), финансируемые или из уставного капитала, либо из заемных средств) и обозначив их С₀ , также обозначив через (Cft) денежный поток в году t, считая от даты начала инвестиций, подсчитанный без капиталовложений получим:

_

_t=Т СFt _t=Т (C₀ )t

NPV = å (1+r)^t - å (1+r)^t , (4.13)

^{t=0 t=0}

Таким образом NPV можно расматривать и как разницу между отдачей капитала и вложенным капиталом.

NPV показывает баланс между результатами и затратами, притоками и оттоками денежных средств:

если NPV > 0 проект одобряют;

если NPV < 0 проект отклоняют.

Абсолютное значение NPV зависит от

а) объективно характеризующих инвестиционный процесс параметров;

б) от ставки сравнения. Покажем это на рисунке (рис. 4.8)

NPV

r_к r

Рис. 4.8.

Любая ставка r < r_к соответствует положительной оценке NPV.

Пример 4.11. Можно приобрести грузовик за 120 млн. Годовые поступления составят 60 млн. р., расходы 30 млн. р. (с учетом всех издержек, налогов), процент на капитал r = 0,10; остаточная стоимость грузовика через 5 лет оценивается в 10 млн. р.

Решение:

60 - 30 60 -30 60 - 30 60 -30 60 -30 10 __

NPV = - 120 + (1+0,1)¹ + (1+0,1)² + (1+0,1)³ + (1+0,1)⁴ + (1+0,1)⁵ + (1+0,1)⁶ =

= - 120 + 30*3,79 + 10*0,5645 = - 0,655

Отрицательное значение NPV: проект следует отклонить.

Заметим, что при высокой ставке сравнения отдаленные платежи оказывают незначительно влияние на NPV, так уже при ставке сравнения в 10 % за первые шесть лет (при равномерном потоке доходов) чистый дисконтированный доход составит столько же, сколько за остальные 94 года.

Пример 4.12. Рассчитайте чистую текущую стоимость по двум проектам, различающимся только сроком действия (первый 25 лет, второй 30 лет), если первоначальные инвестиции составили 1000 д. е., ежегодные поступления за вычетом расходов и платежей 200 д. е., ставка сравнения 15 %.

Решение:

По методу аннуитета при r = 15 %

_{(30) (25)}

а₁₅ = 6,566, а₁₅ = 6,464, следовательно

NPV₃₀ = - 1000 + 200*6.566 = 313,2 д. е.

NPV₂₅ = - 1000 + 200*6.464 = 292,8 д. е.

Дополнительные пять лет получения дохода принесли увеличение эффекта на 6,5 %.

+

1 2

Время

NPV

3

r = 0,1

r = 0.15

4 5

r = 0,18

_ 6

r = 0,2

1 - период возврата капитальных вложений

2 - интегральный экономический эффект за срок жизни инвестиций

3 - максимальный денежный отток

4 - предпроизводственный период

5 - Период производства продукции

6 - Экономический срок жизни инвестиций

Рис. 4.9. Финансовый профиль предпринимательского проекта

Графическое отображение динамики чистого дисконтированного денежного потока, рассчитанного нарастающим итогом представляет финансовый профиль проекта.

4.4. Внутренняя норма доходности.

Внутренняя норма доходности (прибыли)(ВНД); проверочный дисконт, обозначается IRR (internal rate of return) - норма дисконта,при которой уравновешивается текущая стоимость притоков денежных средств и текущая стоимость их оттоков, образовавшихся в результате реализации инвестиционного проекта.

Если IRR для проекта больше требуемой инвестором отдачи, минимальной нормы доходности, то проект принимают, если ниже - отклоняют.

Экономический смысл этого показателя: можно принимать инвестиционное решение, уровень доходности которых не ниже цены источника средств для данного проекта. Чаще всего можно увидеть сопоставление со ставкой банковского процента, если проект финансируется за счет банковского кредита.

Процедура расчета не очень сложна и определяется решением уравнения:

NPVт = 0 или

_t=Т (CF)t _t=Т (C₀ )t

å * (1+r)^t +å * (1+r)^t = 0 (4.14)

^{t=0 t=0}

При отсутствии финансового калькулятора применяют метод последовательных интеграций. Если обозначить NPV = f(r)

f(r₁ ) ___

IRR = r₁ + f(r₁ ) - f(r₂ ) * (r₁ - r₂ ) (4.15)

где r₁ - значение нормы дисконтирования, при которой f(r₁ ) > 0;

r₂ - значение нормы дисконтирования, при котором f(r₂ ) < 0.

Расчет дает достаточно достоверный результат, если r₁ и r₂ различаются не более чем один - два процентных пункта (в абсолютном выражении).

Пример 4.13 - IRR. Проект рассчитан на четыре года. Денежные потоки по годам 0-й (вложения средств) = первоначальные инвестиции в 10 млн. р., 1-й год - 3 млн. р., 2-й - 4 млн. р., 3-й год - 7 млн. р. Определите IRR.

Решение:

При r = 0,10 %, NPV = 1,29 млн. р.; при r = 20 %, NPV = - 0,67 млн. р., тогда IRR = 10 % +1,29 (20 % - 10 %):(1,29 - (-0,67)) = 16,6 %.

Уточним, при r = 16 %, NPV = 0,05, при r = 17 %, NPV = - 0,14, следовательно уточненное решение IRR = 16 % + 0,05(17 % - 16 %)(0,05 - (-0,14))= = 16,26 %.

Обычно такие расчеты показывают в табл. 4.3.

Таблица 4.3.

Исходные данные для расчета IRR

Графически можно показать IRR на рис. 4.10.

а) NPV б) NPV

IRR r IRR₁ IRR₂ IRR₃

Рис. 4.10. Зависимость NPV от ставки сравнения

Проблемы возникают при оценке IRR, если поток платежей предусматривает капитальные вложения в будущем, например, на ремонт и модернизацию дорог, рекультивацию земель и т. п.; тогда проект может иметь или несколько значений IRR, или ни одного решения. В первом случает выбирают наименьшее значение IRR, во втором - используют иные методы или критерии для оценки проектов.

Ограничения применения метода IRR связаны, во первых с тем, что при его использовании не учитывается масштаб инвестирования, поэтому, может быть отклонен проект, имеющий большую величину NPV, как это показано на примере (табл. 4.4).

Таблица 4.4

Вторая проблема использования метода IRR связана с тем, что он определяет реинвестирование средств, получаемых от реализации проекта по ставке, равной IRR при данном оставшемся сроке реализации проекта, а это особенно при высоких значениях IRR маловероятно.

Наиболее часто допускается ошибка при выборе альтернативных проектов при использовании IRR: считается, что всегда лучше проект с наибольшим значением IRR. Это далеко не всегда так, что становиться очевидным из примера 4.14.

Пример 4.14. Пусть имеются два стандартных альтернативных проекта с первоначальными инвестициями С₀₁ и С₀₂ и ежегодным эффектом П₁ и П₂ . период действия - Т шт. Как видно из рис. IRR₁ > IRR₂ , но это не обязательно означает, что первый проект лучше.

NPV

(ТП₂ -С₀₂ )

(ТП₁ -С₀₂ )

0 IRR₁ r

- С₀₁ E_F IRR₂ K

- С₀₂

Рис. 4.11.

Первый проект лучше только в том случае, когда фактически стоимость капитала Е > Е_F . Е_F - точка Фишера, определяемая условиями равенства по проектам значений NPV. Если Е < Е_F , то NPV₁ < NPV₂ и лучше второй вариант с меньшим значением IRR.

4.5. Модифицированная внутренняя норма доходности.

Понятие млдифицированной внутренней нормы доходности (Modifica internal rate of return) MIRR используется для того, чтобы преодолеть недостатки метода IRR.

Пример 4.15. Денежный потока по годам показан в табл. 4.5.

IRR для этого проекта составил 20 %, т. е. предполагается, что 70 д. е., полученные в конце первого года вкладываются при r = 0,20 в некоторый проект (и на счет), который приносит в дальнейшем 20 % годовых. Если же альтернативные инвестции по такой ставке невозможны? Допустим, реальная ставка ренфинансирования составит 6 % годовых. Тогда накопленная за счет рефинансирования сумма к концу реализации нашего проекта составит

70 (1 + 0,06)² + 200 (1 + 0,06)¹ + 74 (1 + 0,06)⁰ = 364,652

Именно такую сумму принесли нам вложения в нулевой год 240 д. е.,

т. е. 240 (1 + MIRR)³ = 364,652; (1 + MIRR)³ = 1,519, а MIRR = 1,1495 - 1 = = 0,1495.

При помещении 240 д. е. под 15 % первоначальная стоимость будет преобразована в будущую (FV) = 364,652 д. е.

(1 + MIRR)³ = 1,519 а MIRR = 1,1495 - 1 = 0,1495

При помещении 240 д. е. под 15 % первоначальная стоимость будет преобразована в будущую (FV) = 364,652 д.е.

Величина MIRR определяется из уравнения

_Т

å CFt(1+E)^T-t

^t=0 __________ = 0 (4.16)

- С₀ + (1 + MIRR)^T

где С₀ - первоначальные инвестиции в нулевой год реализации проекта;

CF - чистый денежный поток для t-го года реализации проекта (взятый для нулевого года без первоначальных инвестций);

Т - экономический срок жизни инвестиций;

Е - альтернативная стоимость капитала.

Для нашего примера можно записать:

70*1,06^3-1 + 200*1,6^3-2 + 74^{3-3 å}

- 240 + (1 + MIRR)³ = 0.

4.6. Индекс доходности

Индекс доходности, индекс выгодности, profitability index (PJ) называют иногда отношение результата (выгод) - затраты показывают соотношение отдачи капитала и вложенного капитала.

Для реальных инвестиций, длящихся несколько лет

_T

å (CF)^t

^t=0 (1+r)^t

PJ = _T (Co)^t (4.17)

å (1+r)^t

^t=0

где Cft - финансовый итог в году t, подсчитанный без первоначальной инвестиции (если они приходят на этот год);

(C_o )t - первоначальные инвестиции в году t начиная от даты начала инвестиций;

Если инвестиции разовые, по формуле может быть упрощена.

Для примера 4.15 индекс выгодности (доходности) составит при r= 0,2

70(1+0,2) + 200(1+0,2)^-2 + 74(1+0,2)^-3

RJ = 240 = 1,00

при r = 0,06

70(1,06)^-1 + 200*1,06^-2 + 74*1,06^-3

RJ = 240 = 1,275

Для эффективности проектов должно быть выполнено условие RJ >1.

4.7. Срок окупаемости инвестций

Срок окупаемости, период возврата инвестиций (paybacr period)PP - это период, за который отдача на капитал достигает значения суммы первоначальных инвестиций.

Срок окупаемости, определяют без учета фактора времени (статистичекий РР) и с учетом фактора времени (дина-мический РР). Наиболее точное определение срока окупаемости: срок окупаемости представляет собой теоретически необходимое время для полной компенсации инвестиций дисконтированными доходами, продолжительность периода в те-чение которого сумма чистых доходов, дисконтированных на момент задержания инвестиций равна сумме инвестиций.

Если поток доходов неравномерный, расчет ведется суммированием последовательных членов ряда, дисконтированных по ставке r до тех пор пока не будет получена сумма, равная объему инвестиций. Если доход поступает в конец года, то определяется сумма

_m

S_m = å Cf_t dt, (4.18)

^t=1

причем

S_m

содержание   ..  149  150  151   ..