| CFt
|
=
|
Собственный капитал проекта (t)
|
+
|
Поступления на условиях кредита, займа (t)
|
–
|
Выплаты основного долга (t)
|
–
|
Выплаты дивидендов
|
5. Критерии оценки инвестиционных проектов и методы их определения
В качестве основных (динамических) показателей для расчетов эффективности ИП используются:
· чистый доход;
· чистая современная стоимость;
· индекс прибыльности;
· внутренняя норма доходности;
· срок окупаемости;
· потребность в дополнительном финансировании (иначе - стоимость проекта, капитал риска);
· показатели, характеризующие финансовое состояние предприятия - участника проекта.
Чистый доход –
это сумма накопленных денежных потоков от инвестиционного проекта за расчетный период.
Чистая современная стоимость проекта
(чистый дисконтированный доход). Его часто называют накопленным дисконтированным эффектом.
Экономический смысл данного показателя состоит в том, что он показывает прирост рыночной стоимости предприятия, получаемый в результате осуществления инвестиционного проекта.
n
NPV = å CF t
* V t
,
t=0
где n – период эксплуатации инвестиционного проекта (расчетный период); t – номер периода времени (года, квартала, месяца), отсчитываемый от t=0; t=0 – момент времени, к которому приводятся все платежи.
В качестве t=0 чаще всего принимают:
a) момент принятия решения об инвестировании;
b) момент окончания инвестиций (год, предшествующий получению дохода от проекта).
Если инвестиции осуществляются единовременно в период, предшествующий поступлению средств от проекта, то
где Iед - суммарные (единовременные) инвестиции в период t=0.
Результаты расчета NPV имеют следующее применение:
1. NPV
³
0 - проект считается эффективным, достаточно целесообразным (относительно того способа использования средств, по которому выбрана ставка дисконтирования).
NPV < 0 - проект неэффективен или не обеспечивает превышение затрат на привлечение инвестиций, доходность проекта не перекрывает стоимости капитала (в случае, когда в качестве ставки дисконтирования выбрана стоимость привлеченного капитала).
- Величина NPV позволяет сравнить инвестиционные проекты и выбрать тот, где NPV = max.
На величину NPV значительное влияние оказывает фактор масштабности проекта. То есть по одному показателю NPV можно сравнивать только проекты, размер инвестиций у которых одинаков. В противном случае следует использовать индекс прибыльности.
Индексы прибыльности (доходности)
характеризуют (относительную) "отдачу проекта" на вложенные в него средства. Индекс прибыльности - отношение суммы дисконтированных элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине дисконтированной суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. Он равен увеличенному на единицу отношению NPV к накопленному дисконтированному объему инвестиций*. Такой индекс прибыльности еще называют индексом прибыльности дисконтированных инвестиций
.
,
где СFОД
и CFИД
– денежные потоки от операционной и инвестиционной деятельности.
Для случая единовременных инвестиций формула принимает вид:
.
PI показывает некоторую дополнительную доходность по сравнению с уровнем доходности, равным ставке дисконтирования.
Если индекс прибыльности дисконтированных инвестиций превышает 1, то для этого проекта
NPV
положителен. Если у организации, инвестора есть несколько вариантов использования финансовых ресурсов, то из ряда альтернативных выбирают тот проект, у которого выше индекс прибыльности.
Если бы возникла необходимость выбора среди проектов 1 и 2 по критерию PI, следовало бы отдать предпочтение проекту 2, имеющему более высокую относительную доходность.
Однако PI не является главным критерием при отборе проектов.
При оценке эффективности могут использоваться также другие индексы. Индекс доходности затрат
- отношение суммы денежных притоков (накопленных поступлений) к сумме денежных оттоков (накопленным платежам). Индекс доходности дисконтированных затрат
- отношение суммы дисконтированных денежных притоков к сумме дисконтированных денежных оттоков. Индекс доходности инвестиций - отношение суммы элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности.
Внутренняя норма доходности
(IRR, другие названия - внутренняя норма дисконта, внутренняя норма рентабельности) имеет следующий экономический смысл: это максимально допустимый уровень расходов, связанных с привлечением финансовых ресурсов по данному инвестиционному проекту, превышение которого делает проект убыточным.
Характерный пример: верхняя граница допустимого банковского процента за кредит.
Конкретной формулы для расчета не существует. Можно предложить только математическую интерпретацию:
IRR= r (ставка дисконта), при которой NPV=0,
Расчеты ведутся с применением специального математического аппарата (метод итераций и метод секущей), специальных таблиц и ЭВМ. В программном продукте Excel для расчет внутренней нормы доходности может использоваться встроенная финансовая функция ВСД.
Применение IRR очень широкое и зависит от условий расчета CF и NPV. Чаще всего IRR сопоставляется со стоимостью привлеченных инвестиций. Стоимость привлеченных инвестиций может быть выражена в виде:
· процента за пользование кредитом;
· процента доходности по акциям (дивиденды);
· средневзвешенной стоимости привлеченного капитала.
По итогам расчета внутренней нормы доходности на этапе оценки проекта в целом можно сделать предварительные заключения о том:
1. Допустимо ли финансирование инвестиции за счет:
а) такого кредита, займа;
б) выпуска акций;
в) совокупности конкретных источников.
2. Какая комбинация источников финансовых средств наиболее подходит для проекта.
В официальной российской методике применение этого показателя несколько заужено. Для оценки эффективности ИП значение IRR необходимо сопоставлять с нормой дисконта r. Инвестиционные проекты, у которых IRR > r, имеют положительный NPV и поэтому эффективны. Проекты, у которых IRR < r, имеют отрицательный NPV и потому неэффективны. Таким образом, расчет IRR заменяет расчет NPV.
Иногда IRR называют предельным (маржинальным) коэффициентом рентабельности, который показывает какой ежегодный процент дохода получит предприятие, вкладывая средства в инвестиционный проект (причем как в виде первоначальных инвестиций, так и в виде доходов, полученных в ходе осуществления проекта). Его рекомендуется использовать в качестве универсального критерия для отбора проектов вместо NPV.
При этом не учитывается тот факт, что реинвестирование дохода от инвестиций не всегда может привести к получению дохода по ставке, такой же высокой как и в первоначальном случае (вероятен даже случай, что реинвестирование средств с получением какого-либо дохода вообще невозможно).
IRR может быть использована также:
· для экономической оценки проектных решений, если известны приемлемые значения IRR (зависящие от области применения) у проектов данного типа;
· для оценки степени устойчивости ИП по разности IRR – r;
· для установления участниками проекта нормы дисконта r по данным о внутренней норме доходности альтернативных направлений вложения ими собственных средств.
В указанных расчетах следует учитывать тот факт, что у сложного проекта (если оттоки и притоки средств по годам чередуются) может быть несколько величин IRR.
Поэтому в качестве более корректного критерия отбора применяют показатель модифицированной внутренней нормы доходности (modified internal rate of return) MIRR, который будет охарактеризован в следующем разделе.
Сроком окупаемости
без учета дисконтирования называется продолжительность периода от начального момента до наиболее раннего момента времени в расчетном периоде, после которого сумма денежных потоков от операционной и инвестиционной деятельности становится и в дальнейшем остается неотрицательным. Начальный момент указывается в задании на проектирование (обычно это начало нулевого шага или начало операционной деятельности).
При оценке эффективности срок окупаемости, как правило, выступает только в качестве ограничения.
Сроком окупаемости с учетом дисконтирования называется продолжительность периода от начального момента до наиболее раннего момента времени в расчетном периоде, после которого сумма дисконтированных денежных потоков от операционной и инвестиционной деятельности становится и в дальнейшем остается неотрицательным.
В международной практике оценки инвестиций этот показатель получил название периода возврата платежей
(PP, payback period).
Его математическая интерпретация такова.
,
где Т < n.
Величина срока окупаемости сравнивается с нормативом, установленным руководством предприятия, инвестором или кредитором. Для инвестиционных проектов, финансируемых за счет кредита банка, общим является принцип, когда срок окупаемости без учета дисконтирования не должен превышать срока действия кредитного договора.
Дополнительные показатели
обычно применяются в случаях, когда применение основных показателей не позволяет получить точные выводы или требует слишком большого объема расчетной работы. К ним относятся модифицированная внутренняя норма доходности и эквивалентный аннуитет.
Как было указано выше, показатель IRR имеет недостатки и условности, не позволяющие использовать его в качестве универсального критерия при отборе проектов. Особенно это важно для случаев, когда предприятие может осуществить выбор между несколькими наборами проектов (например, проекты 1+3+5 лучше, чем проекты 1+2+4 и проекты 1+2+5).
Поэтому в качестве более корректного критерия отбора применяют показатель модифицированной внутренней нормы доходности (modified internal rate of return) MIRR. Его расчет производится без итераций, сразу по формуле, что менее трудоемко, чем в случае с IRR, а величина у любого проекта может быть только одна.
Модифицированная внутренняя норма доходности
показывает ежегодный процент дохода, который получит предприятие, вложив средства в проект и реинвестируя полученные от него доходы в действующее предприятие (по средней для себя ставке – ставке стоимости капитала).
Расчет MIRR производится в следующей последовательности.
1. Денежные потоки от инвестиционной деятельности приводятся к 0-му моменту времени путем дисконтирования по ставке цены капитала и суммируются.
2. Денежные потоки от операционной деятельности приводятся к последнему периоду проекта путем наращения по ставке цены капитала и суммируются.
3. Находится MIRR в виде ставки дисконта, при которой показатель в п.2 при дисконтировании станет равным п.1 (по модулю).
Представим расчет в виде формулы:
.
Установлена зависимость: проект являющийся лучшим по критерию NPV, будет лучшим и по критерию MIRR. Следует обратить внимание, что для эффективного проекта всегда MIRR<IRR.
При использовании этих показателей для отбора проектов следует использовать следующие подходы.
1. Если при выборе проектов среди нескольких альтернативных (т.е. направленных на решение одной и той же задачи) фактор объема финансирования малозначим, в качестве критерия должны быть выбраны NPV или MIRR.
2. В случае выбора проектов среди нескольких независимых проектов, осуществляемых за счет собственных средств (когда в инвестиционном портфеле возможна любая комбинация, дающая максимальный эффект) следует использовать в качестве критерия показатель NPV (или åNPV).
3. В случае выбора проектов среди нескольких независимых проектов, осуществляемых за счет собственных и привлеченных средств, необходимо использовать в качестве критерия показатель IRR (точнее его соотношение с СС).
Аннуитетом
вообще называется денежный поток с равными поступлениями в течение определенного промежутка времени.
Эквивалентный аннуитет
(эквивалентный годовой доход) характеризует усредненную годовую величину прироста рыночной стоимости с учетом дисконтирования и рассчитывается путем деления чистой текущей стоимости на настоящую величину аннуитета в 1 рубль, взятую за период, равный продолжительности проекта (equivalent annuity - ЕА).
ЕА = NPV / PVA1n
,
r
.
Формула приведенной (настоящей) стоимости аннуитета:
n
PVA = SPt
/ (1+r)t
,
t
=1
где Pt - будущий платеж в период t.
Поскольку платежи одинаковы, то формула может иметь вид:
PVA=P • PVA1n
,
r
где PVA1n,
r
- это приведенная (настоящая, текущая) стоимость аннуитета в 1 руб., поступающего в конце каждых из n лет, при ставке дохода r. Его формула:
.
Величина показателя табулирована, ее можно найти в финансовых таблицах.
PVA
можно также назвать чистой настоящей стоимостью аннуитета.
Перпетуитетом
содержание ..
451
452
453 ..
|
|